Трудовой кодекс
Дорогой Дед Мороз, в этом году у меня всего одно желание. Пожалуйста, сделай так, чтобы на ближайшие пять лет все политики, главы Центробанков и главные экономисты убрались бы куда-нибудь за тридевять земель. Обещаю, когда они вернутся, Европа будет расти на 3%, США — на 5%, а Азия проведет успешные реформы.
За последние шесть месяцев я огорчил немало политиков, настаивая на том, что вся нынешняя макроэкономическая политика никуда не годится. Но больше всего меня беспокоит то, что они отвергли все мои идеи, утверждая, что их интервенции приносят плоды. Я продолжаю пребывать в уверенности, что они так шутят.
Политика хорошей мины при плохой игре достигла апогея, поскольку доходность в странах Средиземноморья начала падать, а политики празднуют победу. Между тем безработица среди молодежи в некоторых странах ЕС (например, в Испании — 50%) превысила безработицу в Секторе Газа (45%), где экономика при прочих равных находится в несколько более стесненных обстоятельствах.
Рынку не хватает настоящего механизма «формирования цены». Нас всех учили пользоваться кривой доходности для оценки степени риска, но нынешняя макроэкономическая политика ее просто уничтожила. Денежные потоки, оценка активов, практически любая инвестиция должна учитывать не только допустимую рыночную цену, но и фактор времени, а также стоимость денег — последние несколько десятилетий она была справедливой и прозрачной, даже если центральные банки активно манипулировали ею на ближнем конце кривой. Стоимость денег — это то, что позволяет компаниям и инвесторам рассчитывать свои затраты финансирования и масштабы потенциальных прибылей.
Теперь же, когда власти манипулируют доходностью на всем протяжении кривой и вмешиваются при малейшем намеке на системный риск, низкая волатильность воспринимается как новый постоянный фон. Я работаю на рынках уже почти 30 лет и с уверенностью могу сказать, что низкая подразумеваемая волатильность — это не приглашение к риску, а совсем наоборот!
Полагаю, что здесь уместнее метафора «затишье перед бурей»: потенциальная волатильность сейчас жестоко недооценивается и, скорее всего, рынок просто накапливает энергию перед взрывом. Избавиться от системных побочных рисков, как это сделали в Европе или США, — не значит найти надежное решение. Напротив, так мы лишь поощряем безответственность и демонстрируем полный провал «бизнес-модели» макроэкономических политиков.
Вот почему я по-прежнему утверждаю: нам нужен настоящий кризис, который докажет несостоятельность нынешних представлений о макроэкономической политике и позволит нам опрокинуть наши ортодоксальные убеждения — как жители острова Пасхи, когда наступили тяжелые времена, опрокинули свои гигантские статуи, поняв, что те остались глухи к мольбам.
Банки в странах Средиземноморья активно скупают местные гособлигации, полагая, что поступают правильно, поскольку у них есть безопасное убежище, по крайней мере на время до германских выборов в сентябре 2013 года. Между тем простые граждане тех же стран продолжают выводить деньги из страны. Для тех, кто живет в сказочном мире Макроинтервенций и Количественного ослабления, вымощенная желтым кирпичом дорога «хорошей мины» кажется бесконечной.
Публикуемые в последнее время прогнозы говорят о том, что стимулирующая монетарная политика, политическая стабильность и «разумные» оценки создают идеальные условия не только для новогоднего роста, но и для настоящего бума в 2013 году. А год назад все считали, что 2012 год будет довольно сложным для фондового рынка (для большинства стратегов сложный рынок начинается от нуля до 2% роста). Все признанные авторитеты говорили о том, что S&P будет расти с большим трудом, а некоторые чудаки даже предсказывали падение (в итоге индекс вырос почти на 13%). Сейчас же прогнозы бьют все рекорды по оптимизму. Средний прогноз — это рост на 10% по сравнению с 5% в это же время в прошлом году!
Эта всеобщая слепая вера в растущие рынки напоминает мне о том, как я начинал свою карьеру в лондонском банке Chase Manhattan Bank. У нас был клиент, который собирал прогнозы десяти крупнейших банков мира по ключевым валютам на ближайшие 12 месяцев. Он изучал полученные прогнозы, рассчитывал среднее значение, и если мнение банков совпадало более чем на 80%, он открывал прямо противоположную позицию по опционам. Этот клиент был самым успешным из всех, кого мне довелось встречать. Может быть, в нынешних условиях возврат к среднему значению является более достойным доверия аргументом, чем поддержание «хорошей мины» в макроэкономической политике?
Мы торгуем на несоответствии, напоминающем пузырь на рынке интернет-технологий в 2000 году. Конечно, акции могут вырасти еще на 10—20% от текущих значений, но маржинальный риск слишком высок и может стоить нам слишком дорого. На 2013 год нам нравятся такие секторы, как сельское хозяйство, алюминий и страхование. Мы делаем ставку на фактор спроса-предложения, игнорируя капризы погоды в сельском хозяйстве. 25% затрат на производство алюминия приходится на энергоносители, при этом американские производители ожидают падения цен на природный газ до десятилетних минимумов. И наконец, инвестиционные пакеты страховых компаний торгуются на уровне 50% от их стоимости или даже ниже из-за риска повторения истории AIG.
Я полагаю, что 2013 год станет переходным, когда положительные и отрицательные силы сойдутся в финальной схватке. Социальная напряженность в Европе может достичь небывалых масштабов: молодые и безработные восстанут против старых и работающих, а частный сектор заявит государственному, что терпение его вышло. Больше всего меня беспокоит перекос в сторону радикальных, в том числе расистских, политических течений. Пока же рынки предпочитают этого не замечать и видят впереди только веселые праздники, низкие ставки и низкие риски.
